本文作者：王逸非  中駿資本投資總監。

這可能是我國汽車工業歷史上最紙醉金迷、繁花似錦的時光了。

一位投資朋友曾經吐槽說，幾年前他們汽車組門庭冷落鞍馬稀，一年投不出一個項目。當時幾乎所有人都認為，這么成熟集中的工業體系，哪里還有投資空間呢？沒想到這兩年竟然成了香餑餑了，每天出差項目還看不過來。的確，這幾年的投資機構，沒投過新能源，講不出智能網聯，似乎就成了時代的棄兒。新能源領域似乎隨便一家公司，都能拿出近三年CAGR50%的亮眼業績，成為每家PE機構的明星項目；智能網聯汽車，或者更討巧的講，無人駕駛，則寄托了人工智能應用落地的最大希望，成為每一家互聯網VC追捧的熱點。

曾有機構，在國家2020年新能源汽車產銷200萬輛的指引下，仔細推演投資回報，在16年以近三十倍PE搶下一大批三電供應商項目。

曾有機構，在看到了以色列Mobileye公司的異軍突起后，以“對標法”的互聯網VC思路布局了國內一大批ADAS初創公司。

曾有機構，幾年前面對國家發展新能源汽車的號召沒敢下注，在錯過了新能源的第一波增長周期后懊悔不已，決定這次all in 智能網聯。

這些邏輯，也對，也不對。對，是對在了中國股權投資市場的成敗之因，往往系于你是否能成為“李彥宏的鄰居”，找到能讓自己安眠的邏輯，用籌碼砸出一條成功之路，這沒錯。不對，則在于資本的使命，本應是“發現價值，分配資源，服務產業”。

在繁華背后，作為局中人的我們，或許更應該追問這個問題：

新能源與智能網聯兩股大潮背后，我國的汽車工業到底要做什么？而資本，又應該做些什么？

一、這股汽車風潮起自何處？是資本的意志，還是產業的切身訴求？

一切要從汽車的本源說起。我們總是把汽車稱作現代工業的明珠，一輛汽車幾萬個零部件，共同組成一個極其復雜而精巧的整體，但其底層架構實際上早在一百多年前就已確定。自1885年卡爾奔馳發明了第一臺內燃機車，短短十余年內，汽車齒輪傳動系統、變擋機構、轉向系統、制動系統，以及底盤架構均迅速成型。一百多年前的車，若拿到今日拆開與乘用車比較，其主要機械功能模塊與架構竟與當年并無本質差別。這其實是一個非常有趣的現象。

圖1：汽車產業發展三階段

若以產業發展階段而論，如圖1所示，汽車工業目前正處于傳統汽車完全成熟，變革萌芽逐漸生長的階段。傳統汽車自1886年內燃機問世以后，僅僅用了20年的時間就實現了產品框架的搭建，不但建立了沿用至今的汽車整體架構，而且在生產方式上首創了流水線作業，將成本與產能一下降至消費級門檻以內。隨后的一百多年至今，汽車產銷量從幾萬臺逐步增長到近億臺，一片繁榮的背后，傳統汽車發展實已進入瓶頸，拐點將至。這一判斷基于幾個事實：

第一，供需層面，汽車已在美國市場達到飽和、日本市場逐步衰退；即使在需求龐大的中國市場，17年汽車預計將第一次在非金融危機年度接近零增長。

第二，技術層面，近百年來看似繁花似錦的汽車工業發展歷程，真正稱得上根本性的革新與升級卻很少，大都是產品體驗上的優化與差異化設置。

近些年來，整車廠每年忙于推新車型，雖然給人一種發展迅猛的錯覺，但實質無非是在不同的消費區間里對各個功能模塊排列組合，做做取舍罷了。二十年前的車放到今天，除了內飾不夠豪華，儀表不夠有“科技感”外，駕駛體驗并沒有太大提高。汽車，或者說傳統路線的汽車，實質上已觸達天花板。豐田在發動機領域投資幾十億，研發多年，才能將熱效率提高兩三個百分點到40%以上，還用了大量的電子電氣部件來支持。采埃孚最新9AT變速箱，已經把精密與復雜的機械結構做到了極致，卻也僅僅在原有基礎上提高了2%的省油性能而已。這也就是技術路線的生命周期所致。

從上世紀八九十年代起，汽車產業萌發了下一代變革的新芽，其中尤以汽車電子的普及與混動車型的規模量產為代表。汽車電子受益于信息化與機電一體化的發展，在汽車“更安全、更環保、更舒適”的需求驅動下，新型發動機機電控制技術、ABS（電子防抱死系統）、EPS（電子助力轉向系統）、ESC（電子穩定系統）、ADAS等等新技術層出不窮，這也成為了近些年來汽車行業最大的創新點。混動與電動汽車的出現，則是由環保與化石能源短缺倒逼出的結果，最終豐田的普銳斯混動與特斯拉的純電，成為了這個領域時代的引領者。而我們今日所說的新能源與智能網聯，實質上就是這兩股浪潮的進一步延伸。

為什么這兩股浪潮是有可能從根本上顛覆汽車產業整體格局的重要變革，而非僅僅是階段性的革新？如何判斷？這要從汽車這一產品的本源說起。

圖2：汽車產品的三大功能層次

圍繞出行與物流的需求，汽車產品可以被劃分為能源層、控制層、執行層三大部分。能源層，傳統汽車以化石能源轉化為機械能為基礎，新一代汽車則要以電能向機械能的轉化，這是一個根本性的變化?？刂茖樱瑐鹘y汽車主要以人作為控制層核心，接收信息，處理信息，并以模擬信號傳達指令，汽車最多加入一個輔助的修正和優化作用（如ABS防抱死）；新一代汽車以汽車作為控制層核心，接收信息與人的簡單指令，處理信息，并以數字信號傳達指令給執行層，這即是智能化的無人駕駛?？刂茖雍诵挠扇宿D為汽車，這同樣是一個根本性的變化。執行層，隨著能源系統與控制系統的革新，底盤的電氣化數字化將同步推進，最終實現模塊化的新一代汽車架構。

我們以汽車制動功能模塊的發展為例。最早的制動系統很簡單，踏板連接一個簡單的機械傳動臂后，直接驅動制動卡鉗。換句話說，制動功能是人力驅動的，腳踩的力大小決定了制動力的大小，信息流與執行動作完全耦合，模擬信號驅動。這就是為什么早年的司機往往都是壯漢的原因，小姑娘是踩不動剎車轉不動方向盤的。

后來，為了解決這個問題，有人利用發動機提供的能源，在人力制動系統的基礎上加設了一套動力伺服系統，兼用人體和發動機作為制動能源。伺服系統采用氣壓能、真空能(負氣壓能)以及液壓能作為伺服能量，形成了各種形式的助力器?，F在市場上大部分機動車都是助力式的制動系統，此時踩踏剎車踏板產生的制動力受到助力器的放大，其信息流與執行動作不再完全耦合，動力來源混合了人力和機械動力。

接下來，為了解決汽車在各種工況下四輪制動力分配問題，ABS（防抱死）與EBD（制動力分配）開始得到推廣，利用電子控制與輪速傳感器實現檢測回路，實現四輪制動力的最大化與均勻分配。此時，制動功能的決策層已由系統實現一部分，人只需給予制動的初始決策，和一小部分驅動力，制動功能的具體實現全部由系統自主分析、決策、施行。

最后，被稱為自動駕駛最佳搭檔的ibooster應運而生。以伺服電機作為動力來源，以電子控制單元作為中央處理器，制動功能的信息流從模擬信息（踩踏板）完全轉變為數字信號，動力來源從人力液壓混合轉變為了電機驅動，真正實現了制動功能的精準控制。

圖3：博世ibooster系統

制動系統的發展路徑，其實基本反映了整個汽車的動力、底盤、功能部件發展路徑。總結起來，即：能源層的新能源化，控制層的數字化智能化，與執行層的電氣化，正是目前汽車產業最大的發展趨勢，也是目前新能源與智能網聯兩股大潮背后真正的產業邏輯所在。傳統燃油汽車雖然工藝精密，各個細節都登峰造極，但本質上依然是一個模擬與機械時代的產物，在電氣化與數字革命的大潮中，注定要被變革。內燃機車百余年的輝煌，根源是十九世紀末十余年內的技術突變。

同樣，電氣化的新一代汽車要想接過時代大旗，根源也在于電池等核心技術短板是否可以突破，可以在成本上匹敵傳統汽車。單點突破，全局自活，所謂的汽車駕駛體驗差、內飾、動力等等不如人意的地方，交給時間就好。類比內燃機車，在大規模普及后，單單解決一個噪聲問題，就花了二三十年，直到現在NVH還是整車設計中的一個難點；何況新一代汽車才剛剛開始探索，小毛病不是障礙。電氣化結構優于純機械結構，精準數控優于模擬控制，這是本質。

回到題目的問題，我國為什么要把新能源與智能網聯拔高到國家戰略？是因為，新能源與智能網聯的背后，是整個汽車工業的根本性變革機遇。我國汽車工業要做的正是把握這次機遇，把握住整個產業體系重塑與供應鏈重新打開的機會，換道超車，后來居上，把一個大而不強、技術中空的汽車產業做成領先世界的核心工業領域。

這樣的產業機會，一百年才有一次。

二、中國汽車產業的阿喀琉斯之踵

先講幾個故事。在年初敲定投資盛瑞傳動后，一次閑聊中，有位整車廠投資部門的朋友曾經不無艷羨的對企業方表示，真沒想到你們能搞出8AT這么難搞的東西來，我們當年直接收購的國外底盤，在人家基礎上研發投入了好幾十億，也沒弄出8AT來。獨立的第三方供應商怎么可能做的出8AT變速箱呢？這其實代表的是一類普遍的觀點，汽車的核心零部件中國人怎么會掌握自主技術？或者說，整車廠拿錢砸砸可以，逆向研發一下可以，零部件供應商不可能正向研發出世界領先的汽車核心技術的。

還有一家零部件上市公司，做底盤的某細分領域，上汽供應鏈體系一手帶起來的。他們的核心技術在世界上頂尖，中國市場上和德國某500強企業直接競爭。在和企業交流中，對方道出了公司成功的秘訣，即：緊跟上汽腳步，一切以整車廠的需要為中心，忠誠加技術能力，車廠自然會把更多的訂單交給你。我疑惑道，公司自己的戰略是否有獨立的規劃？不打算獲取更多客戶，做大企業嗎？企業表示，上汽的戰略方向一定比自己看的遠，也比其他車廠看得遠，跟緊即可，自己去做布局純粹浪費精力，徒耗成本。至于其他客戶，我們已經是全國主流車廠的供應商了，只不過由于上汽的背景，不可能做到一供而已，也只能接受。

第三個故事，是博世。我們自去年開始系統的梳理了全國所有做發動機電控核心單元的企業，但是經過仔細研究后，一個也沒投。企業家們普遍的反饋是，電控領域已經不可能和博世競爭了。博世從二十世紀初就開始做發動機電子點火，在汽車電子和底盤領域的積累比整車廠還要深厚，怎么和他競爭？我們的發動機電控模塊除了軟硬件底層自己可以研發出來之外，配套的噴油嘴、電磁閥，哪個不依賴進口？哪個不是牢牢控制在博世的戰略同盟手里？ECU信號與底盤其他系統的數據對接，哪個系統不是博世做的？前后左右，四面受敵。最后一條出路，是否可以研發下一代產品彎道超車？現實是，博世的技術儲備，早已是下三代、四代、甚至五代的層次，整車廠還沒意識到的需求，博世已然先做了布局，沒有拿出來僅僅是因為市場的節奏還沒跟上我而已，何必露底牌呢？這就是博世，同時，也是采埃孚、愛信、大陸等等國際零部件巨頭的寫照。

最后再講下我國汽車工業發展的簡單歷史。我國的汽車工業準確的講從解放后就已啟程，當時承接蘇聯技術，用在卡車與專用車輛上，乘用車市場為零。改革開放后，國家開始放開乘用車市場，并探索中外合資的商業模式，以市場換技術。1983年北京吉普合資成立，1985年上海大眾成立，我國汽車市場蓬勃發展起來，市場需求從0一躍發展到產銷量2800萬臺，世界第一。然而，市場是有了，技術卻遲遲換不來，合資企業外方牢牢把持著供應鏈體系，核心技術均置于體外，留給中國人的市場份額僅有內外飾、玻璃、輪胎等邊緣件。直到九十年代末，以奇瑞為代表的一批自主品牌開始發力，從低端市場切入，走低價化路線，由下而上的開始一個個攻破汽車技術壁壘，這才基本解決了重點技術“人有我無”的問題，僅剩發動機控制、自動變速箱等核心件尚未實現國產化替代。我國汽車工業發展走的是一條需求拉動供給，外力驅動內生的道路，這一方面帶來了改革開放以來汽車市場的繁榮發展，另一方面，汽車產業技術空心化、供應商能力羸弱、經銷商體制僵化等痼疾也隨之而生。

圖4：我國汽車工業發展三階段

這樣一個不正常的發展歷史與節奏，也決定了我國汽車工業的體系結構呈現沙漏狀的特點。整車廠居于核心節點，向上調度各大一級二級供應商，向下對整個渠道強勢把控，同時汽車生產端的技術服務與流通端的維修保養、保險、配件等一系列第三方服務商也需進入整車廠生態體系，形成一個個利益孤島。前面故事中提到的那家上市公司，正是許多成功的零部件企業的寫照。而像盛瑞這種汽車行業的“楞頭青”，碰上了一個做變速箱的德國教授，無知者無畏地一頭扎進這個行業，靠著原有業務提供的強大現金流支持，十年研發，十億投入，又幸運的找到了愿意吃螃蟹的陸風汽車。如此的機緣和堅持，何其少也。

圖5：中國汽車產業體系特點

再來看看博世的發展歷史，早在1886年公司就已創立，幾乎同步了整個汽車工業從頭到尾的興衰榮辱。困擾內燃機車的啟動點火問題，是博世在十九世紀末就率先解決的，后來延伸到整個發動機系統的機電一體化管理控制，再后來延伸到整個汽車底盤的電氣化與核心控制網絡。博世與整車廠的博弈與合作關系，堪稱推動汽車創新的模式典范。整車廠作為面向客戶的品牌方，需要把握產品的特點與基調，需要平衡需求與成本；博世為代表的零部件廠商作為技術解決方，不但要根據客戶的訴求提供一體化的解決方案，同時要發掘連客戶都不曾想過的潛在訴求，面向未來儲備技術，推動產業發展。需求與技術是推動產業進步的兩股動力，若他們都由一方掌控，則很容易陷入短視，追求短期利益，失去前瞻性，以對標和模仿為核心競爭力，產業自然會失去發展活力。

有人說，技術空心化是中國汽車工業的阿喀琉斯之踵，這話對了一半。我認為，技術空心化只是現象，本質在于我國汽車獨特而無奈的發展的歷程，在于我們汽車工業在世界上后發追逐的格局，就注定了我國汽車技術既難以追上國際領先的腳步，也難以發展出適合汽車產業發展的體系環境。

前段時間有一則新聞，上汽集團與CATL宣布戰略合作，成立兩個合資公司，電池企業由CATL主導，電池管理控制由上汽主導。這件事背后的邏輯是：當一個產業處在根本性的變革期內，就會有產業鏈重新打開，規則重新書寫，追趕者與先行者同步競爭的機會。

變道超車，正在于此。

三、幾個預言

講完了機遇與挑戰，面向未來，談幾個我的看法。

第一，以現有的電池技術路線（三元正極加硅碳負極，液態電解液），電動車成本將在十年內達到燃油車水平線。業內公認的一個技術指標是100美元線，即六七百塊錢人民幣一度電，這個指標是用內燃機動力系統的價格來反算純電動力系統的價格得出的，比方說這邊是發動機、變速器、油箱等等，這邊DC/DC、逆變器、電機以及電池60千瓦時?，F在行業內領先的企業CATL等均已能做到1500元/度以下，未來隨著補貼下降，產業鏈上游毛利回歸汽車行業平均水平（20-30%），加上強電系統效率提升與成本下降，十年內降到這個指標沒什么問題。（過去十年鋰電池成本復合下降率高于10%）

第二，一旦成本曲線重合，新能源車將大范圍替代傳統燃油。目前產業發展主要有兩大推動力：政策與市場。政策推動力一方面來自于全球節能減排共識，排放積分政策在汽車領域勢在必行，將代替逐漸退坡的補貼政策；另一方面則來自于換道超車的國家意志。

一旦成本瓶頸突破，市場將代替政策成為主要推動力。目前很多聲音認為新能源車體驗不好，和傳統燃油車相比差遠了，但這只是階段性問題。據我所知，在補貼政策下，很多新能源車生產企業急于上量，根本無暇雕琢產品，單單一個倒檔很多車廠都不知道根據電機與發動機的不同特性加入減速控制，這樣的氣氛下，談何體驗。但是，如前文所述，新能源與智能網聯本就是不可分割的一個整體，體現的是整個汽車底層的革新換代，一個數字化精準控制的電氣機構，去替換模擬信號控制的機械結構，哪一次不是用戶體驗的大升級呢？這才是本質。

另外，還需要考慮推進路徑上可能遇到的阻力。對比另一個舉步維艱的國家意志領域光伏，光伏的下游客戶為單一央企，國家電網的主要利益集團都來自火電領域，利益沖突巨大；同時，基礎設施與成本問題始終難以解決。而新能源汽車直接to C，需求把控能力強，不存在客戶風險；原有存量利益群體，即各大整車廠，國家不但放開你們涉足新能源領域，而且給予強大的政策支持與補貼支持；而在供給側，電動車雖不利于石油系統，但卻有利于電力系統，在博弈中并不處于弱勢。因此，阻力是完全不足以改變大趨勢的。

第三，新一代汽車產品形態將出現重大變革。傳統汽車結構復雜，不同功能模塊間耦合繁瑣，汽車從設計到生產都是一個整體，難以自主定義。而新一代汽車內部將大大簡化，不同模塊間強弱電接口連接即可，將有充分的自主定義空間?；谶@條邏輯，我并不看好現在大量造車企業，移植一款現有的底盤，拿走燃油機構，放上電池電機電控，就叫新一代汽車了嗎？這樣的企業，沒有任何產業價值。新的底盤平臺，新的對接標準，新的產品結構，這才是未來的機會所在。

我所認知的新的產品形態如下：

能源層，兩大路線，第一是以傳統汽車底盤發展而來的混動路線，深度機電一體化，動力傳動系統將被獨立出來，底盤的電氣化與模塊化將與純電路線逐步靠攏，48V為代表的高電壓能源體系成為主流；第二，是以純電為代表的全新底盤，不要留歷史包袱，以模塊化的思路設計全新的汽車架構，留出足夠的可拓展性冗余。

控制層，以網聯汽車數據安全為切入點，從上而下的推進核心數據接口與標準的國產化，并將汽車主要功能模塊化虛擬化，最終將人從深度控制中解放出來。一步到位做智能駕駛我并不認同，發展路徑應類似自動變速箱一般，不斷減輕人的決策負擔，不斷簡化人機界面，最終狀態很可能停留在一個中間態而非全部自動化。

執行層，深度電氣化與模塊化，信息流、執行流、任務流徹底分立，提高系統可靠性將是重中之重。

第四，伴隨新一代產品形態的改變，產業鏈關系將被重塑，由沙漏式集中化向多元化多中心方向發展。簡單來說，流通端，4S店將被重新定義，不再是單一銷售渠道，而是線下服務統一入口，與線上流通平臺公司榮辱共生。生產端，整車廠將進一步下沉貼近消費者訴求，品牌被加強，各個功能模塊將與產品平臺將被外包，出現大型Tier 1巨頭，與整車廠合作進行產品開發與生產。未來，C2M的整個產業鏈閉環將有望完全得以實現。

四、目前形勢下我們的思考

這幾年在國家新能源與智能網聯戰略的號召下，過量資本涌入了這個原先已經被人忽視的領域，局部過熱是存在的，但與其說過熱，倒不如說是錯配。如同補貼政策下一大堆企業騙補一樣，大量的政府資金、配套資源嗷嗷待哺下，造車、堆產能是最優最易見效的路徑，可這于產業何益？泡沫終將破滅，真正有價值的企業一定是后發先至。

而我們要做的事情，就是發現泡沫掩蓋下，真正符合產業發展方向的企業，以第三方產業資本的身份，投資布局新一代汽車發展的關鍵要素，成為汽車產業背后的血與脈。在流通端，我們布局新一代汽車的線上營銷、分發平臺，與線下服務平臺；在生產端，沿著能源層的電力替代、控制層的數字化智能化、執行層的電氣化模塊化，布局新平臺、新標準、新模塊。

圖6：中駿資本定位

基于這樣的理念，我們在流通端布局了多家渠道與營銷企業，投資了牛牛汽車、換車網和美股上市公司易車網核心團隊獨立創業的行圓汽車。尤其是行圓汽車，成立不到一年已合作國內絕大部分主流車廠與2萬多家經銷商，是新流通趨勢下當之無愧的龍頭企業。我們在生產端投資了建國以來唯一一家獲得汽車零部件領域國家科技進步一等獎的盛瑞傳動，以及國內最早最資深的一支新能源整車設計生產團隊，未來將分別沿著混動與純電兩大路線推進平臺化戰略，各個領域的核心要素也在漸次落地。

發現產業方向，回歸產業需求，服務產業升級，我們將堅持“研究驅動產業、產業帶動投資、投資創造投行”的投資理念，秉承“發現價值，服務產業，整合資源，創造價值”的原則，促成汽車工業的融合與發展，助力我國向制造業強國邁進。

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